运用信托模式开创电网融资新渠道（上）
来源： 时间：2006-08-30
文章摘要：信托业具有连接资本市场、货币市场和产业市场的独特优势。电网建设项目具有投资规模大和建设周期长等特点，随着信托业风险的不断降低，通过信托募集资金的种种限制将渐次取消，信托业的整体规模和实力将不断增强，信托投资公司能够开展电网信托的领域非常广泛，发展前景将十分广阔。
１ 电网建设贷款信托
资金贷款信托能够将众多的自然人、法人和其它组织的闲散资金集合起来，形成一定投资规模和实力的资金组合。
同发行企业债券或股票等传统融资方式相比，信托融资有限制条件少、融资负担小、时间短、见效快等特点，且在我国目前的金融环境下就可以实施。
所谓电网建设贷款信托即募集社会自然人和企业闲置资金，向需要资金的电网企业发放贷款。整个业务操作过程透明，利率一般和电网公司在银行融资标准相同，并不加重企业负担。对投资人来说，每年４％—５％的收益比较稳定，且电网企业风险相对较小，目前已成为吸纳社会闲散资金最为直接和便捷的融资创新渠道，成为社会闲散资金，特别是个人资金的投资热点。如英大信托公司２００５年５月８日发行的山东电网建设贷款信托计划，原计划发行５亿元，实际发行５１５２５万元。
信托公司在实施电网项目资金信托计划时，可以选择向项目提供信托贷款的方式，也可以选择以投资主体的身份进入信托项目。
因此，资金信托不仅是电网公司的融资渠道，而且还是电网项目多元化投资主体的来源。
２ 电网产业投资基金
电网产业投资基金作为一种新的金融工具，可为电网的发展筹集到较大规模的资金，对有发展前景而未能上市的电网公司给予有效的投融资支持与服务。
２．１ 电网产业投资基金的功能前景
投资基金是证券市场发展到一定阶段的产物。根据我国当前的社会经济发展实际和电网自身的发展特点，设立电网产业投资基金具有重要的现实意义。
（１）有利于弥补电网建设的巨额资金缺口，减轻国家财力负担
电力行业是资金密集性行业，建成一个项目动辄几千万甚至几十亿元的资金。
在目前的市场经济体制下，政府有限的财力无法满足电力建设的投资需求，如果发展产业投资基金，就能将居民手中分散的闲置资金汇集起来，使公众投资成为财政投资的有力补偿。
（２）有助于降低电网建设项目的融资成本
目前电网公司融入的资金大部分来自国内银行贷款，融资渠道的单一使融资成本固定并且难以下降，而产业投资基金是以股权投资方式投入资金的，可以减轻企业债务负担，降低资产负债率，提高企业的社会融资能力。
（３）可把大量的社会金融存量资产引入投资领域
改革开放以来，居民的金融资产高速增长，但主要以储蓄方式存在。其中很大一部分在银行中处于空转状态。电力产业投资基金为民间资本开辟了一条风险适中、收益相对稳定的投资渠道。
（４）对电网公司的改革和发展具有现实意义
电网公司多为未上市企业，产业基金的股权投入，有利于建立产权约束机制，培育新型投融资主体，促进企业改善治理结构。
随着国家财政政策带来的宏观经济形势向好，未来中国电力需求仍将保持一定的增长速度。电网建设需要筹措的大量资金，为产业投资基金带来巨大的发展空间。
从总体上分析，电网建设投资风险较小而投资收益稳定，通过产业投资基金引导民间资金投资是可行的。
２．２ 电网产业投资基金的运作
电网投资基金的运作方式要考虑以下几个因素。
（１）发起人的选择
除电网公司作为产业基金的主要发起人外，应选一些金融企业如信托公司或电网财务公司作为共同的发起人。发起人认购的比例不应低于２０％。
（２）募集方式的选择
由于基础设施投资基金的投资风险相对较小，比较适合具有中度风险承受能力的机构和个人投资，在目前条件下，因国家对产业投资基金以及公募形式没有制订相关的政策，应优先考虑开展以信托模式组成系列电网信托计划为试点，以产业基金模式加以运作和推广，逐步在政策容许的情况下直接转为电网产业投资基金。
（３）募集规模的选择
参照国外的情况并结合我国实际，考虑到信托法规所规定的“２００份”与“５万元”的限制，每设计一个信托计划募集规模应在５亿元左右。随着信托法规的不断完善，再适当扩大募集规模。
（４）基金类型的选择
在基金类型选择上要考虑电网公司的实际，由于电网产业投资基金以追求长期资本利益为目标，需要稳定实施其投资策略，就必须在较长的时期里保持资产的相对稳定，所以宜以封闭式为主。
从组织形态来看，电网产业投资基金主要投资于未上市的电网公司，其资产透明度与上市企业相比较差，而基金中机构投资者较多，这些机构投资者有愿望也有能力对重大决策发表意见。因此，基金的组织形式应为公司型。公司型投资基金不能随意成立或终止，要符合长期投资理念，减少投机性。
（５）基金的投资目标
电网产业投资基金主要投资于电网建设和电网技改项目。
（６）基金的退出机制和流动性选择
由于信托产品流动性较差，以信托模式设立的电网产业投资基金的退出通道相对较少，所以更需要创造退出机制，增强流动性。
比较可行的方法是：
①由发起人认购的份额共同设立“资产池”，所有退出份额都可划入“资产池”。
②“资产池”由信托公司管理和运作，为增强资金的流动性和盈利性，可以适当比例进行短期债券投资。
③“资产池”单独进行管理，对退出份额要详细予以记录，对新认购份额可优先在退出份额中予以认购。
④由于是由系列信托计划组成，可根据退出和预约认购的份额灵活把握发行的时机和规模。
电网产业投资基金作为一种新的金融工具，可为电网建设和发展筹集到较大规模的资金。在目前的政策环境下，运用信托模式构建电网产业投资基金的雏形是十分有效和可行的。
３ 资产证券化
２００５年４月２０日人行和银监会正式发布《信贷资产证券化试点管理办法》，明确了资产证券化将采取信托模式，这一模式的确立将给信托公司提供业务空间。
资产证券化是指将企业或金融机构所持有的缺乏流动性、但能够产生可预见现金流量收入的资产，通过一定的结构性安排，转换成在资本市场上可以出售和流通的证券。
近年来，资产证券化作为国际资本市场的重大创新，其业务规模迅速增长，应用范围日趋广泛。
在国内，资产证券化融资已开始受到关注，并产生了不少成功的案例。
电力是国民经济的先导产业，电力的融资能力直接影响电力产业的发展。为适应国际资本市场创新的要求，正确运用资产证券化，对革新我国电力产业的融资机制具有重要意义。
３．１ 资产证券化对电网公司改革融资机制的意义
（１）盘活现有电网公司存量资产
电网公司存量资产数额庞大，但相当一部分电网公司存量资产的运营效率不高，应收电费居高不下，国家电网公司目前的应收电费就高达３４０亿元。
从经济、社会对电力需求的前景看，盘活电网公司现有的存量资产，获取新的电网建设资金是当前电网公司发展的重要任务。
当然，资产重组不失为盘活电网公司存量资产的途径，但电网的统一管理及电力产权的国有控制要求，使资产重组思路具有一定的局限性，而运用资产证券化则可以绕过产权障碍，优化电网公司融资结构。
（２）创造电网开展国际化投融资的便利条件
资产证券化包括多个环节的交易过程，如初始信用资产的形成和出售、以初始资产为支持发债、现金流回收、债券偿还、信用评级、升级及担保等，涉及多个参与主体。正是这种结构特征为融资者在全球不同国家和地区选择最合适的参与者提供便利。
现在，国家电网公司开展跨国投融资，在全球范围内进行电力资本经营的功能比任何时候显得突出。资产证券化则恰好为这一功能的实现提供条件：
第一、资产证券化将流动性差的电力资产置换出流动性强的资产，通过信用升级，以优于国内信用等级的标价，推介给国际资本市场的投资者，既引进了外资，又不以出让产权、市场为代价，其宏观融资成本低、效益高；
第二、从微观角度看，以资产证券化的方式融资一般比直接发行国际债券成本低，并可通过结构安排转化为表外融资，不计入公司负债，不会影响财务指标和放大财务风险。
３．２ 资产证券化的内涵及遵循的原则
根据证券化标的不同，可将资产证券化划分为不同的类型。
从我国电网公司资产的构成状况来看，电网公司运用资产证券化融资是一种特定的类型，其内涵包括以下内容：
①证券化的标的资产以电力结构调整中暂时闲置或运营效率不高的实物资产及巨额应收电费款为重点，为便于扩大跨国融资，可适当考虑在建项目存量资产和准备建设的项目资产。
②资产证券化的标的资产在于资产证券化，力求能够产生可预见的稳定现金流量的资产。
③以理想的特设信托机构，即证券化资产的买方为中介。特设信托机构是电网资产证券化融资顺利实现的关键环节，通过它来联系电网资产的原权益者与投资者，并有效实现电网资产风险与投资者投资风险的隔离，保证较高的融资回报率。
④通过信用升级达到融资的目的。特设信托机构在购买电网资产以后，用信用升级的方式使之转换成有价证券，再向国内外投资者出售这些信用等级高的证券以获取资金。
特设信托机构以出售证券为基础支付购买电网资产的价款，使电网资产的原权益者以证券化方式实现融资。
在电网资产证券化过程中，为防止不可测事件的发生，要遵循以下规范：
①破产隔离
破产隔离是指如果电网资产的原始权益人破产时，其用于证券化的电力资产不作为清算财产，所产生的现金流量仍按证券化交易契约的规定支付给投资者，以便有效地保护投资者利益，如此，才能从投资者迅速筹集到大量资金。
②真实售出
电网资产证券化运作的第一步是原始权益人向证券发行人出售资产。
在这个交易过程中，资产的转移必须是一种“真实出售”，即所出售资产的所有权应合法地出售给发行人，在出售者被清算时，转让给发行人的资产将不列为出售者的资产。
③信用评级
信用评级是对发行人按时支付证券本息回报风险的一种评价，为资产证券投资者提供证券选择的依据。
为降低证券发行成本，吸引投资者投资，信用评级一般由资本市场上广大投资者承认的权威评级机构，按照专门的评估原则进行。
④科学的操作程序
电网资产的证券化融资是一项复杂严谨的结构融资，且国内实践经验不足。
因此，在签订交易合同之前必须严格按照科学的程序进行，由专门部门进行可行性研究，鉴定可证券化资产，确定基本条款，准确估算成本；
聘用资质优良的融资顾问、法律顾问、投资银行、评级机构等专业机构，签发授权书；
专业机构根据法律、财税和交易成本等综合因素设计交易结构和意见书，由专门部门反馈给决策部门；
编写交易法律文件，签订交易合同。
３．３ 电网公司开展资产证券化融资的几点建议
资产证券化运作是一项复杂工程，涉及到经济、法律、会计；税制等各方面的配套措施。就电网公司本身而言，要进行以下工作：
（１）理顺产权关系，为电网资产证券化准备必要的前提条件
几年来，随着电力体制改革取得重大进展，国家电网公司系统已基本建立起资本纽带关系。但各级电网公司或电力企业之间一定程度上仍存在产权不清等问题，使电网资产证券化过程中“破产隔离”、“真实售出”等规范要求难以实现，这必然影响电力资产证券化的应用及其效果。
因此，理顺产权关系，完善资本纽带，形成规范的母子公司结构及公司内部的法人治理结构，界定各层次子公司的法人财产权是电网资产证券化融资的必要条件。
（２）国家电网公司要积极推动
从电力产业的特点、国家电网公司的战略地位和国内资本市场的现实出发，电力运用资产证券化融资需要国家电网公司的积极推动，并组织力量，开展电网资产证券化研究。
对国际资本市场上资产证券化的成功技术和案例进行“解剖”分析、借鉴，研究我国电网资产证券化的配套制度设计及品种开发，提供行业政策法规咨询；
指导策划电力资产证券化的具体方案，包括具体方案中对资产的选择、参与主体行为的规范、风险控制、操作监管、会计处理和税制安排等方面；
对具体方案的试点跟踪调查，发现问题及时处理并对推广做出安排；
培养电网资产证券化运作的业内人才和机构，提高资产组织管理的能力；
就电力资产证券化的跨国融资提出咨询和管理要求。
同时要加强外部协调。在我国资产证券化配套制度不完善的条件下，外部协调主要有以下几个方面：
一是修改、完善行业法规，减少电网资产证券化的行业壁垒；
二是明确证券化交易中的税收原则，即证券化交易各方不因证券化融资多交税，也不因证券化融资少交税；
三是电网资产证券的国外投资者的收入管理。
(xintuo摘自《电力技术经济》)